近年来，越来越多的公募管理人试水券结模式，券结基金热度提升，数量也迅速增长。而在不少业内人士看来，券结基金仍面临“多而不强”的局面，单只券结基金的规模整体偏小。全市场来看，新发权益类基金受制于市场现状，整体面临着新发规模不足的问题，这也让持营成为更重要的工作。
多位受访人士对记者表示，券结基金发展仍面临优选环节存在不足、头部公募参与度较低等方面的难题。为解决这些难题，需要各方共同努力，对券结模式进行完善和创新。
值得一提的是，“降佣新规”的落地，也给券结基金创造更进一步发展的政策可能性。
4月19日，证监会发布《公开募集证券投资基金证券交易费用管理规定》，对于分配比例，有章节提到，“基金管理人管理的采用券商交易模式的基金可以突破分配比例15%的限制”，对此，有基金公司表示，新规将推动券结模式发展进入“快车道”，券商可通过持续提升综合服务能力，带动更多权益类产品选择券结模式，弥补分配比例上限带来的影响。当然，公募是否会为了销量让渡话语权，与券商深度绑定是要考虑的问题，此外，如果都采用券结模式，券商端的销量也会分散。
基于券结基金的特定模式，规定给券商基金留出了空间。新规第八条中表示，基金管理人不得使用交易佣金向第三方转移支付费用，基金管理人管理的采用券商交易模式的基金，使用交易佣金向第三方证券公司支付研究服务费用的除外。
券结基金“多而不强”，单只产品规模整体偏小
在券结模式下，基金在券商开立单独资金账户，交易指令经券商实时验资验券后到达交易所。与传统的托管人结算模式相比，券结模式的交易效率和便捷度有所降低，但资金和交易的安全性有所提升，具备一定优势。此外，在政策鼓励下，越来越多的基金管理人也开始试水，券结基金实现扩容。
从整体数量来看，2020年初，券结基金的数量为117只，而截至2024年2月20日，券结基金的数量迅速增长到了976只。
但从单只基金规模来看，券结基金仍面临“多而不强”的局面。
据太平洋证券数据，截止2023年底，全市场的非货基金中券结基金的平均规模为7.6亿元左右，而直连交易所基金(托管人结算基金)的平均规模约为15.4亿元，券结基金中规模100亿以上的产品仅有4只，规模50亿以上的仅有26只。
分析这一现象的原因时，一中型公募市场部人士对记者表示，“券结基金数量大增是近三年的事，而在最近三年，囿于股市表现，基金发行难度高，这导致许多券结基金的规模都相对较小，当然，这也是权益类基金的普遍现象。此外，市场上规模较大的存量基金，依然以托管人结算模式为主，这类基金更换成券结模式存在一定转换成本，这也限制了券结基金平均规模的提升。”
券结基金的平均规模较小，使得这类基金对券商贡献的交易佣金也相对有限。“虽然政策整体鼓励券结基金的发展，行业也整体认为这类基金会是未来的发展趋势。但从现在的实际状况来看，券结基金投入较高但收益不明显，目前仍处于业务投入期。整体来看，券结基金对交易佣金的贡献十分有限。”一中型券商研究部人士对记者表示。尽管如此，券结基金仍然有着自身的模式优势，不少券商还是加大券结基金的合作投入。
数据显示，2023年，我国上市券商中，仅有10家券商的券结基金佣金超过5000万元。其中，中信证券在2023年获得的券结基金佣金最多，约为1.88亿元。而该公司2023年的全部分仓佣金收入高达11.49亿元，相比之下，券结基金的佣金贡献占比较小。
“随着降佣新规出台，券结基金受到分仓比例的豁免，券商发展这类业务的意愿会更强。如果公募和券商齐心协力把券结基金规模做大，未来有望实现良好的业务循环。”上述券商人士补充说。
两大发展难题待解
除市场因素外，券结模式面临的诸多难题，也限制了券结基金平均规模的提升。记者采访多位业内人士后发现，目前主要有两大方面的问题限制了券结基金的发展。
一方面，券结基金更需要优选环节下功夫。
对于券商来说，在发展券结基金业务时，会坚持“以客户为中心”的理念，以详细、严格的产品遴选标准，选择优秀的基金公司和基金经理合作。
但遴选优质基金产品的标准和体系是非常复杂的，这也需要券商在产品遴选上更要“擦亮眼睛”，进一步提升能力。近期，就有券商内部人员在社交媒体上“抱怨”自家公司的一只券结基金业绩不佳，销售困难时鼓动员工来购买，员工购买后承担了较多亏损。事实上，银行渠道也常面临产品伤客户的情形。
此外，还有多位人士对记者反映，除近期新设立的公募公司外，许多公募基金的头部基金经理发行券结产品的意愿相对较低。
“券商做券结基金的逻辑是价值交换。券商凭借自身在客群、投研、体系系统等方面的优势，去争取好公司、好基金经理的合作。头部基金经理的基金不愁卖，券商在基金销售方面能提供的优势相对有限。再考虑到选择券结模式还会面临一定的风险，选择券结模式未必是头部基金经理的最优选择。”上述券商人士对记者表示。
另一方面，在券结基金这一领域，头部公募、老牌公募的参与度相对较低。
此前，中国证监会于2019年发布《关于新设公募基金管理人证券交易模式转换有关事项的通知》，要求新设立的公募基金公司应采用新交易模式，老基金公司相关产品可以暂时不调整，鼓励老基金公司在新发产品时采用新交易模式。
在政策指导下，新成立公募发行了更多的券结基金，老牌公募因并未强制采用新交易模式，所以旗下券结基金占比相对较少。整体来看，中小型公募旗下券结产品的总体规模更大。据太平洋证券统计，截至2023年底，在管规模千亿以下的中小型基金公司的券结产品规模，占券结基金总规模65%以上。
目前，头部公募大多已涉猎券结模式，但参与度仍有待提升。上述公募市场部人士对记者表示，“一类模式如果要迅速做大做强，大型公募的带动不可或缺。但目前，新发产品方面，券结模式往往意味着产品后续要和一家或几家券商深度绑定，很多头部公募会比较顾忌这方面的风险。存量产品方面，虽然也有很多头部公募将存量产品转型成了券结基金，但是考虑到证券交易模式转换的成本问题，转换意愿并不是很高。”
令基金公司顾虑的还有券商在基金产品持营的能力问题，特别是近两年，很多权益类基金的首发不理想，很多仅能做到保成立，这也让后续持营工作更凸显重要性，这也是基金公司往往愿意选择客户资源更广阔的银行等渠道的原因。
业内人士建议：券结模式亟待完善与创新
券结基金面临的一些发展问题，与券结模式的一些局限性有关。对此，业内人士呼吁，公募、券商、托管行等机构应齐心协力对目前券结基金的合作模式进行改进和创新，以推动券结基金的长远发展。
一方面，多位业内人士认为，市场应该给允许“多券结模式”更多的发展空间，即一只券结基金可以允许多家券商参与证券交易。
“券结基金如果只选择一家券商合作，会存在很多顾虑。券结基金发行后，就会与这家券商深度绑定，很难像传统模式一样更多的销售资源做持营。如果这家券商后续不努力发力持营，基金公司面临的局面就会很被动。但如果券结基金有更多家券商参与进来，这些问题可以被更好地规避。”上海一大型公募内部人士如是说。
理论上讲，基金产品管理人可选择一家或多家证券公司开展证券交易，但在实践中，选择多家券商会受到很多限制。
一资深公募人士对记者表示，“由于托管方的一些规定，多券商参与的‘多券结模式’会受到一定的限制。如果券结模式的参与方一起努力，将‘多券结模式’落实，使一只券结基金的发展可以有多个券商的参与，这样形成联动，让绩优产品的持营更有可能，也能缓解公募基金选择券结模式时的顾虑。”
另一方面，模式创新也是推动券结基金稳步发展的重要方式之一。
以博道基金为例，该公司就开展了券结基金合作模式的创新，例如采取类QFII模式来兼顾托管银行和经纪券商的需求，并提高合作机构一起做大做强产品的动力。
据悉，“类QFII模式”即公募基金参照QFII模式，通过证券公司进行交易申报，由托管银行进行结算。与传统券结模式不同，类QFII模式下，资金无须银证转账到证券公司，而是存放在托管银行的托管账户。
此外，博道基金还会在产品布局和系统建设方面发力，力求稳步发展券结产品。博道基金在分享自身业务发展经验时对记者表示，产品方面，博道基金会布局更贴合券商客户需求和偏好的产品，还会通过合适的时间发行合适的产品提升客户投资体验。此外，博道基金还会通过自主研发系统提升多券结的运营效率，拓展合作半径。
