在大国博弈的背景下，与“自主可控”高度相关的半导体行业受到资本市场的持续关注。近期地缘博弈升温，半导体行业更是成为“热门”赛道，那么要如何理解半导体投资呢？
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作为成长股的“代表”，半导体行业在其景气周期中涨幅巨大。在最近一轮2020年初至2021年7月的半导体景气周期中，半导体指数上涨180.47%，同期万得全A仅上涨28.36%，显示半导体行业超额收益明显。更进一步看，在细分行业中，半导体设备、半导体材料分别以336.15%和293.56%的涨幅领先行业，显示二者在景气周期中显示出更大股价弹性。虽然当前半导体行业整体并非处于景气周期，但当下一轮景气周期到来时，半导体设备和材料的“进攻性”更值得关注。
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半导体拥有较为完整的产业链，其主要分为IC设计、IC制造和IC封测，上游对应半导体支撑产业，下游对应手机、PC、服务器等需求。IC设计行业上游可细分分为EDA设计软件和芯片IP；IC制造可按照商业模式不同分为晶圆代工的Fabless和自主制造的IDM，行业上游以硅类材料和制造设备为主；IC封测行业上游以设备为主，又可以细分为制造和封测设备。
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国内以半导体设计行业为主，而全球以半导体制造行业为主。2021年国内半导体设计、制造、封测市场规模分别为4115亿、2561亿和2469亿元，市场规模占比分别为45%、28%和27%。而全球半导体设计、制造、封测行业市场规模占比分别为36%、51%和13%，显示国内半导体设计行业发展更为迅速。
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智能手机是半导体下游最大需求，但今年面临放缓的压力，而可穿戴设备、SSD、军工半导体、电动车成为下游需求增长的主要推动力。在半导体下游需求中，智能手机、服务器和PC占比前三，分别为27.2%、10%和9.7%。由于占比最高的智能手机今年市场规模增速放缓至-2%，因此今年半导体行业整体景气度较低。在整体“弱景气”的背景下，可穿戴设备、SSD、军用半导体、电动车行业的结构性机会值得关注。
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半导体行业有“周期性”，景气周期往往受下游的需求爆发驱动，近十年有三轮景气周期，而当前或处于下行周期中。2010年前后，由于液晶电视和3G手机的爆发，推动了第一轮景气周期。2017年前后，由于4G智能手机爆发，推动了第二轮景气周期。2020年前后，由于5G智能手机爆发，推动了第三轮景气周期。当前5G“换机潮”已过，半导体行业则面临着下行压力。虽然汽车电子、ALOT、AR/VR等新兴需求仍不断贡献增量，但暂时新兴需求绝对体量较小，半导体行业整体缺乏有效的新增需求，因此行业当前处于下行周期。
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伴随半导体行业的下行周期，公募基金对半导体行业的超配比例连续两个季度减少，回落至2021年以来新低。一方面显示公募基金通过“深度研究”把握了半导体行业的下行周期，通过减仓半导体应对了行业的下行风险，另一方面也为未来半导体行业新的“景气周期”创造了加仓空间。
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虽然半导体行业短期“逆风”，但过去有“粮食安全”、“能源安全”，当下有“芯片安全”。半导体在2015年超过原油成为我国第一大进口商品，其对进口的高度依赖性使得“自给自足”越来越重要。根据IC Insights统计，2021年中国半导体市场规模为1865亿美元，自给率约为16.7%，预计至2026年市场规模升至2740亿美元，自给率也仅21.24%，距离国务院在《新时期促进集成电路产业和软件产业高质量发展的若干政策》中设定的2025年自给率70%的目标，相差甚远。
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“自给率”低对应着“国产替代”空间大。在地缘政治博弈加剧的情况下，即将成型的Chip4或对中国半导体行业的限制大幅增加，而Chip4在如EDA行业的全球市占率超99%，为了减少“卡脖子”的风险，发展“国产替代”势在必行。从半导体细分行业全球分布看，2021年底大陆的EDA、IDM行业市占率仅在1%左右，“国产替代”空间最大，大陆市占率最高的封测行业也仅27%，“国产替代”方兴未艾。
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“国产替代”逐步由低端走向高端。从中国半导体行业“国产替代”的进程来看，当下呈现“两头低，中间高”的格局。技术壁垒较低的“进口替代”类芯片当前国产化程度较低，而技术壁垒中等的通信基带、成熟制程晶圆代工、先进封装等国产化程度较高。技术壁垒最高，国产化难度最大的四条主线则是AI/大算力芯片、第三代半导体、半导体设备和半导体材料，这四条主线上的国产化进展资本市场或给予极高“溢价”，若有突破则特别值得关注。
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